Conclusion du congrès sur l'investissement rentable: l'action Jack-in-the-Box est-elle gagnante?

La conférence d'octobre du Value Investing Congress s'est achevée à Las Vegas, au cours de laquelle des milliers d'investisseurs parmi les moins chers et les plus économes du monde ont convergé pour parler d'investissements de valeur - le plus grand rassemblement d'investisseurs de valeur de ce côté de la réunion d'actionnaires de Berkshire Hathaway à Omaha.

(Vous avez oublié la valeur de l'investissement? Lisez notre article introductif sur les investissements.)

Les organisateurs de la conférence organisent chaque année un concours pour la meilleure idée d'investissement. Tous les participants présentent leurs arguments, puis une équipe d'experts les classe parmi les trois premiers. Les trois finalistes ont la possibilité de faire une présentation de type «roadshow» pour plaider leur cause.

Le gagnant cette année? Ryan Fusaro, un jeune garçon de 27 ans qui s'appelle "whiz" Ryan’s, diplômé de la Fordham University, travaille comme analyste dans un fonds de couverture appelé LionEye Capital.

L'idée de Fusaro? Allez long Jack-in-the-Box. La vieille chaîne de hamburgers - dotée du symbole boursier JACK - se négocie actuellement à 27,30 $ US à compter du 8 octobre 2012.

Les chiffres bruts semblent corroborer la thèse selon laquelle JACK est effectivement sous-évalué. Il passerait certainement la plupart des écrans initiaux pour les investisseurs axés sur la valeur. Le modèle commercial du fast-food était assez bon pour le fan de cheeseburger Warren Buffett, qui a acheté le Dairy Queen il y a des années. JACK nous donne les mesures d'évaluation suivantes:

• 

  EPS (ttm): 1,50 $
• P / E de 18,25 - légèrement moins cher que le 20,2 pour l'industrie de la restauration rapide.
• Prix ​​/ Livre de 2,9 - Moyenne de l'industrie de 6,4.
• Prix ​​/ Ventes de 0,6, contre la moyenne de l'industrie de 2,1.
• Prix ​​/ flux de trésorerie de 8,9, contre une moyenne de 13,9 dans l'industrie
• Selon Morningstar, JACK affiche un P / E de 16,2 et un ratio de PEG de 31,7.
• JACK ne verse actuellement aucun dividende.

Comment Fusaro parvient-il à argumenter que JACK est le meilleur pari - la thèse de Fusaro? Voici les bases:

1. Tout d'abord, Fusaro affirme que JACK est bon marché sur la base des flux de trésorerie:

Fusaro aime le passage de la société d’opérateur de restaurants à un franchiseur. JACK a entrepris de réorganiser tous ses restaurants Jack-In-The-Box à partir de 2005. Depuis, ils ont vendu plus de 1 000 franchises, rapportant 440 millions de dollars - un processus qu’ils envisagent de poursuivre. JACK percevra également une redevance de 5% auprès des franchisés. Fusaro affirme injustement que la société est considérée comme un «exploitant de restaurants à faible marge, plutôt que comme une entreprise de redevances à forte marge». Au cœur de son cas:

«Les activités de franchise se caractérisent par des marges bénéficiaires élevées (souvent> 50% de l'EBITDA), des flux de trésorerie disponibles élevés et des flux de revenus récurrents et hautement modulables, moins sujets aux risques liés aux produits de base et aux autres risques commerciaux. Les modèles commerciaux de franchise sont extrêmement attrayants dans la mesure où ils permettent une croissance avec des investissements minimaux, voire nuls. Leurs flux de trésorerie sont également généralement moins volatils, plus stables et prévisibles et méritent un multiple plus élevé que ceux des restaurateurs purs. En effet, en raison de ces caractéristiques attrayantes, les activités de franchise tendent à générer des multiples de 10 à 12 fois l'EBITDA pour des entreprises plus matures telles que JIB, et même des multiples plus élevés pour des concepts à croissance rapide tels que Qdoba (> 15x). "

2. Deuxièmement, il estime également que les investisseurs n’ont pas pris en compte la valeur de Qdoba, chaîne mexicaine de restauration rapide et filiale de JACK.

Fusaro a déclaré que trop peu de gens se rendent même compte que Jack-in-the-Box est propriétaire de Qdoba. Quand ils le découvriront, JACK devrait apparaître.

Dans l’ensemble, Fursado estime que JACK est bon marché par rapport à ses pairs, à -7,6 x 2012 EBIDTA - alors que ses pairs sont 10% à 12 fois plus élevé que l’EBITDA estimé pour 2012. Il estime que la valeur intrinsèque Jack-in-the-Box à 10 fois l'EBITDA 2012 est d'environ 936 millions de dollars. Il attribue à la gamme de restaurants Qdoba à croissance plus rapide une valeur plus élevée du BAIIA de 14x, soit 315 millions de dollars, et attribue à leurs avoirs immobiliers un taux de capitalisation de 8%, ce qui donne une valeur de 970 millions de dollars pour le seul bien immobilier. La société détient une dette de 480 millions de dollars, ce qui représente une valeur de 2,2 milliards de dollars, ou 39 dollars par action.

3. À emporter pour les investisseurs de tous les jours

Alors, pourquoi cette anomalie de prix existe-t-elle? Les marchés sont-ils si inefficaces? Eh bien, comme le dit Warren Buffett, "Je serais un imbécile dans la rue avec un gobelet en étain si les marchés étaient efficaces!"

Fursado affirme que les marchés n’ont pas encore intégré la métamorphose de JACK à un modèle de franchise issu d’un restaurant. De même, Fursado estime que de nombreux investisseurs n’ont pas encore entendu parler de QDOBA, mais la chaîne présente un potentiel de croissance considérable. Les nouveaux actionnaires bénéficieront d’investissements substantiels dans la réimagerie depuis 2006, mettant à jour l’image et la convivialité des restaurants. Fusaro pense que le titre pourrait bien se négocier à 57 $ d'ici 2015, ce qui représenterait un rendement de 120%.

Dans l’ensemble, Fursado construit un dossier excellent et bien pensé. À un jeune âge, il a des côtelettes fondamentales. Son raisonnement nous rappelle John Neff, le vieux joueur de valeur de Vanguard qui dirigeait Windsor à son apogée. Neff a également recherché de la valeur cachée dans les franchises - tout comme Warren Buffett, fan de Cheeseburger et de Cherry Coke, qui a notamment investi dans Dairy Queen… une autre chaîne de hamburgers sous-évaluée avec un nom bien connu - et qui démontre toujours une croissance fantastique en se développant en Chine.

Vous voulez voir à quoi ressemble une idée gagnante du concours? Vous pouvez lire l’entrée de Fusaro dans son intégralité ici.

Devrions-nous tous acheter des actions JACK? Pas si vite…

Cependant, tout le monde n'est pas aussi convaincu. Jason Rivera, écrivant dans Seeking Alpha, estime que JACK est surévalué par beaucoup. Pourquoi? Rivera a une approche différente de celle de Fursado en matière d’évaluation, et élabore une matrice de possibilités d’évaluation dans le meilleur des cas - moyen-cas - pire.

Rivera affirme que les marges de JACK se sont en réalité rétrécies au cours des cinq dernières années, tandis que d’autres sociétés telles que YUM et McDonalds voient des marges bénéficiaires croissantes. Il souligne également les propriétaires d'initiés «horribles».

En outre, Rivera affirme que la situation de la dette de JACK est «très trompeuse», car elle ne tient pas compte des obligations contractées au titre de la location, et la majeure partie de sa dette existante est due dans un délai de cinq ans. De plus, JACK n’a pas grand-chose à faire pour protéger sa marque, contrairement à d’autres restaurants. (Est-ce que c'est vraiment très différent de celui de Wendy?)

Pour ces raisons, et pour les autres que vous pouvez lire vous-même, Rivera estime que Jack est peut-être assez équitable, voire surévalué. C'étaient deux excellentes présentations de deux penseurs jeunes, mais disciplinés et approfondis, et les deux sont une lecture pédagogique utile, de la part de tout amateur d'investir de la valeur.